VLCC日租金达到20万美元/天时，运费货值比约25%，这一极端行情对应的船东盈利已远超盈亏平衡线，成本结构中燃油与港口费用占比相对有限，运价上涨的绝大部分转化为利润弹性。 以招商轮船和中远海能为例，其外贸油轮盈亏平衡线分别在21,000美元/天和25,000美元/天左右，意味着20万美元/天的日租金是盈亏平衡点的近10倍，船东盈利具备显著的边际爆发力。
运费货值比与船东盈利的映射关系
运费货值比衡量的是运费占货物价值的比例。2020年4月，VLCC的TCE（等价期租租金）达到20万美元/天，当时油价约30美元/桶，运费货值比一度达到25%。作为参照，2021年集运周期的运费货值比大约在5%—10%区间，而干散货超级周期中巴西到青岛的铁矿石运费货值比一度超过70%。
运费货值比从2%升至25%的过程中，船东的利润跳跃极为可观。据测算，若按当前油价运费货值比25%估算，VLCC的TCE可达80万美元/天。但需注意，运费货值比只是反映运费与货值的相对关系，船东真实盈利取决于TCE与盈亏平衡线之间的差额。
船东成本结构与盈利弹性
油轮船东的成本结构主要包括燃油成本、港口费用、船员薪酬、保险及折旧等。以VLCC西非-远东航线为例，在TCE租金为20万美元/天时，总运费约1,664万美元，其中港口燃油费用约1,340万美元，运费折算约11.7美元/桶，对应运费货值比约10%。燃油成本虽为重要支出，但在高运价环境下占总运费比例相对有限，运价上涨的大部分增量转化为利润。
A股油运标的的盈利弹性可通过TCE波动对利润的传导来量化：
| 公司 | 船队构成 | 盈亏平衡线（美元/天） | TCE每波动1万美元/天对应的税前利润变化 |
|---|---|---|---|
| 招商轮船 | VLCC+Aframax | 约21,000 | 约14亿元 |
| 中远海能 | VLCC+Aframax+Suezmax | 约25,000 | 约18亿元 |
以招商轮船为例，其外贸油轮（VLCC+Aframax，56艘）盈亏平衡线约21,000美元/天，TCE每波动1万美元对应约14亿元税前利润。中远海能的外贸原油船队（VLCC+Aframax+Suezmax，73艘）盈亏平衡线约25,000美元/天，TCE每波动1万美元对应约18亿元税前利润。当运价从盈亏平衡线附近的2万美元/天跃升至20万美元/天，利润弹性将以数十亿元量级释放。
常见问题
燃油成本在总运费中占比多少？
以VLCC西非-远东航线为例，TCE为20万美元/天时，港口燃油费用约1,340万美元，占总运费约80%，但此时运费货值比仅约10%。燃油成本是船东最大的变动成本，但在高运价环境下，其占总运费的比例会随运价上涨而下降，边际利润反而扩大。
运费货值比达到25%意味着什么？
运费货值比25%意味着运费占货物价值的四分之一。2020年4月VLCC TCE达到20万美元/天、油价30美元/桶时曾出现这一水平。若按当前油价运费货值比25%估算，VLCC TCE可达80万美元/天——这已远超招商轮船和中远海能约21,000—25,000美元/天的盈亏平衡线，船东盈利将极为可观。
盈亏平衡线是如何确定的？
盈亏平衡线为估算值，综合了船舶折旧、燃油、船员、保险、港口等运营成本。招商轮船VLCC+Aframax船队约21,000美元/天，中远海能VLCC+Aframax+Suezmax船队约25,000美元/天。运价高于盈亏平衡线的部分即为利润，因此运价从2万美元涨至20万美元时，利润增长远超10倍。