从全球商业地产格局看，港资商开模式更接近国际主流。全球成熟市场的商业地产以持有运营、收取稳定租金为核心盈利方式，港资商开模式与之接轨；而内资偏重“开发销售反哺商业”的模式，则是中国特定发展阶段下的产物。约投顾研究指出，理解这一差异，需要从商业模式底层逻辑与政策环境变化两个维度切入。
持有运营：全球商业地产的主流坐标
在全球成熟市场，商业地产的估值锚定的是资产产生的长期稳定现金流，而非短期销售回款。运营方通过精细化管理提升出租率与租金坪效，再借助资本市场工具实现资产价值兑现。港资商开（如嘉里、太古等代表性企业）长期践行这一路径，其综合体项目以核心城市优质地段为主，注重品牌招商与长期运营，租金收入构成利润的稳定基本盘。这种模式下，企业的竞争力体现在资产质量与运营能力上，而非开发周转速度。
内资“双轮驱动”：特定阶段的模式选择
内资商开中相当一部分企业走的是“双轮驱动”路线——以住宅开发销售的高周转现金流，反哺商业综合体的持有建设。约投顾研究以新城控股为案例：在地产上升周期，企业通过三四线城市综合体配套住宅的快速去化，实现“卖完住开即白得一个综合体”的扩张逻辑。但这种模式高度依赖住宅市场的景气度，一旦销售端承压，仅靠租金收入难以独立支撑企业运转。与之相对，龙湖集团则更聚焦高能级城市、严守投资回报刻度，其商业资产质量与财务健康度更接近港资逻辑。两种内资路径的分化，本质上反映了对“持有运营”这一核心能力重视程度的不同。
政策变量：REITs 推动商业模式回归
商业地产模式的收敛，正迎来重要的政策催化。约投顾研究提及，发改委推出的REITs相关政策，标志着REITs基金开始进入国内商业地产的需求端，其核心价值在于为持有型商业综合体提供部分变现与降杠杆的通道。以新城控股为例，按政策文件要求的净现金流分派率测算，其可变现资产规模与市值的比值显著，理论上具备较大的边际弹性；但实际受益程度还取决于资产所在城市能级与企业的变现意愿——一二线城市资产更易变现，财务状况稳健的企业对低价转让权益的渴求度也更低。REITs 的落地，实质上为“真持有、真运营”的模式提供了资本循环的出口，推动内资商开从“销售补贴持有”向“运营创造价值”回归。
常见问题
港资商开与内资商开的核心区别是什么？
核心在于盈利来源：港资以持有物业的租金收入为主要利润来源，内资则多依赖住宅开发销售产生的现金流来支撑商业持有。前者考验长期运营能力，后者更依赖开发周转效率与土地红利。
内资“双轮驱动”模式是否会被淘汰？
不会简单“淘汰”，但会加速分化。在住宅市场下行周期，缺乏运营能力、仅靠高周转扩张的企业将面临现金流压力；而具备优质资产与运营能力的企业，在REITs等工具支持下，有望向持有运营的主流模式靠拢。
REITs 对所有商开企业都是利好？
并非均等利好。约投顾研究提示，理论上可变现资产占市值比值越高的企业弹性越大，但实际受益还受资产变现难易与企业意愿影响——核心城市优质资产更易盘活，财务稳健的企业也更从容，不会因短期压力而低价出让权益。