羊毛脂胆固醇供给高度集中，但维生素D3（VD3）价格疲软，上游议价能力向下游价格传导存在明显阻碍。核心矛盾在于：原料端的垄断优势并未转化为终端的超额利润，而VD3市场多方供应格局与25-羟基VD3的替代效应共同压制了价格弹性。

产业链的“上游集中、下游分散”错配

自新国标废除脑干胆固醇后，羊毛脂成为VD3唯一原料来源。在羊毛脂胆固醇环节，花园生物是全球最大产能企业，其产能规模超过印度、新加坡、日本主要厂商之和，且新加坡产能正逐步退出市场。但向下游看，VD3生产商数量明显增多，除花园生物外，还有帝斯曼、新和成、金达威等多家企业，市场竞争格局远不如上游集中。

这种结构性错配直接反映在价格上：VD3下游需求中饲料添加剂占比达90%以上，而2020—2021年行业持续超卖后，2022年市场价格震荡下跌至偏低水平，部分企业处于亏损状态、产销量下降。花园生物虽然在羊毛脂胆固醇上具备垄断产能，但公司年报表述显示，这一优势并未帮公司赚出足够的超额利润。

议价权博弈的三个关键变量

其一，25-羟基VD3的“高替”压力。 25-羟基VD3是VD3在体内的活性代谢物，可绕过肝脏直接起作用，吸收效率更高。帝斯曼一直向欧盟力推用其完全替代普通VD3，这构成了对传统VD3价格的长期压制。从项目回报看，25-羟基VD3产品的投资回收期更短、内部收益率更高，已成为VD3厂家争相突破的方向。

其二，帝斯曼长期合作提供稳定出口通道。 花园生物与帝斯曼签订长期合作协议，每年至少30%的胆固醇产能供给帝斯曼，这一合作覆盖2016—2026年（胆固醇）及2022—2037年（7-脱氢胆固醇）。相较于国内市场的价格竞争，这一出口通道为花园生物提供了相对稳定的需求支撑。

其三，行业出清与潜在替代风险并存。 2022年价格低迷时部分厂家停产或减产，供应集中度有提高趋势，库存消化后采购回暖可能拉动价格反弹——但价格上涨时闲置产能又面临重新开工，价格弹性受限。同时，科瑞生物已尝试从植物中提取VD，若植物源胆固醇实现大规模应用，花园生物在羊毛脂上的优势将面临根本性冲击。

常见问题

羊毛脂胆固醇供给集中为何没有带来高利润？

因为VD3下游市场竞争充分，生产企业较多，且25-羟基VD3作为“高替”产品持续施压传统VD3价格。上游垄断只能保证原料端的议价地位，却无法决定下游产品的市场定价，加之行业自身存在周期性波动，原料优势与终端利润之间出现传导断层。

花园生物如何应对VD3价格疲软？

公司采取“一纵一横”战略，纵向将VD3产业链延伸至保健品领域，横向拓展其他维生素品种。同时依托与帝斯曼的长期合作锁定部分产能出口，并推进金西产业园投产以扩大规模，但新增产能也带来每年数千万元的折旧压力。

植物源胆固醇对行业格局有何潜在影响？

科瑞生物已布局植物源维生素D系列产品，宣称可从根本上避免动物源携带病毒的风险，且产能不受原材料短缺限制、生产成本更低。若该技术实现大规模商业化应用，目前羊毛脂胆固醇的垄断格局将被打破，相关企业的原料端优势将大幅削弱。