国家发展改革委发布的236号文（发改投资〔2023〕236号）标志着REITs基金正式进入国内商业地产的需求端，是行业制度演进的关键拐点。该文件明确优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目发行基础设施REITs，将消费基础设施纳入试点范围，意味着商业地产从传统基础设施REITs的“局外人”转变为可盘活、可变现的资产类别，对商业地产开发企业的商业模式具有历史性影响。

从基础设施到消费基础设施：政策脉络的演进

中国基础设施REITs试点自启动以来，资产范围经历了持续扩容。从早期的交通、能源等传统基础设施，到后续政策文件（如发改投资〔2021〕958号、发改办投资〔2022〕617号）对试点范围的逐步细化，REITs始终围绕“基础设施”这一核心定位推进。236号文的突破性在于，它首次将消费基础设施纳入支持范围，并明确项目发起人应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体，且不得从事商品住宅开发业务。这一制度设计既回应了恢复和扩大消费的政策导向，也为商业地产资产证券化打开了规范通道。

236号文的关键制度安排

236号文在项目发行条件上作出了针对性规定。文件要求，申报发行基础设施REITs的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%。同时，文件强调严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资，回收资金需投向便民商业、智慧商圈、数字化转型等领域。这些安排既划定了商业地产入局的合规边界，也为其提供了可预期的收益衡量标准。

对商开企业商业模式的影响

REITs破局的核心价值在于为商业地产提供流动性、助力降杠杆。以可变现资产与市值的比值衡量政策弹性，新城、大悦城、中骏、金融街、龙湖等企业被认为边际弹性较大。但需注意，这一测算忽略了资产变现难易程度与企业变现意愿的差异：一二线城市的核心资产更易变现，而财务稳健的企业对REITs的渴求度相对较低，未必会选择低价转让权益。总体而言，236号文让商业综合体从“沉淀资产”变为“可循环资产”，为商开企业提供了新的资金回笼路径，但实际效果仍需结合企业资产质量与基本面综合判断。

常见问题

236号文对商业地产REITs的申报主体有何要求？

项目发起人应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体，且不得从事商品住宅开发业务。文件同时要求严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资。

非特许经营权类REITs项目的收益门槛是多少？

非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%；特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%。

REITs对商业地产企业的最大意义是什么？

REITs为商业地产公司提供降杠杆和流动性的工具，帮助综合体实现部分变现。但政策弹性因企业而异，资产能级高、财务状况健康的企业对REITs的依赖度和让利意愿相对较低。