REITs项目IRR不低于5%要求下，商业地产开发商如何盘活存量综合体资产？

在REITs项目IRR不低于5%的发行要求下，商业地产开发商盘活存量综合体资产的核心路径，是通过剥离低效资产、提升运营效率来满足发行门槛，进而借助公募REITs实现综合体部分变现、降低杠杆。发改委236号文正式标志着REITs基金进入国内商业地产需求端，为持有大量综合体的开发商提供了退出通道。以新城控股为例的测算显示，其存量商业资产在满足分派率要求下，可变现资产规模可达市值的271%左右，资产盘活潜力显著。

REITs进入商业地产：从重资产到可流动

发改委发布的236号文，正式将百货商场、购物中心等消费基础设施纳入基础设施REITs发行范围。这项政策对商业地产开发商的核心意义在于降杠杆、提供流动性——过去综合体建成后沉淀大量资金，如今可通过REITs实现部分变现，改变了过去“只进不出”的重资产模式。

在发行条件上，政策对不同类型项目设置了差异化门槛：特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权类项目（如购物中心），预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%。政策同时明确，可通过剥离低效资产、拓宽收入来源、降低运营成本、提升管理效率等多种方式，努力提高项目收益水平以达到发行要求。

存量综合体变现潜力：以新城控股为例

为评估REITs带来的边际变化，可采用“可变现资产/市值”的测算模型：假设公司资产在REITs推出后均可变现，用100%可变现资产除以股票市值，倍数越高说明边际弹性越大。

以新城控股为例，其2021年租金收入接近81亿元，按利润率水平估算可带来约40亿元EBIT。以发改委文件中要求的3.8%净现金流分派率作为回报率测算，其可变现资产规模大致在1052亿元左右；以该数值除以彼时市值，得出比率约271%。这一倍数在新城、大悦城、中骏、金融街、龙湖等可比公司中处于最高水平。

不过，该测算模型相对粗糙，未充分考虑土地能级差异和企业已抵押资产等因素。例如新城商业地产多位于三四线城市，而龙湖综合体以一二线城市为主，一二线资产明显更易变现；同时财务状况更健康的企业对REITs变现的渴求度较低，也更不会低价转让权益。因此，理论弹性需结合资产质量和企业实际诉求综合判断。

常见问题

REITs对商业地产开发商最大的价值是什么？

核心价值在于为综合体提供部分变现通道，帮助开发商降杠杆、获得流动性。过去综合体建成后资金长期沉淀，REITs推出后符合条件的商业物业可打包上市，实现“投融管退”闭环。

IRR不低于5%的要求下，如何提升项目收益水平？

政策明确给出了路径：剥离低效资产、拓宽收入来源、降低运营成本、提升管理效率。开发商需从资产包里筛选出运营成熟、现金流稳定的优质项目，同时通过精细化运营提升出租率和坪效，使项目收益达标。

可变现资产/市值比率高意味着什么？

该比率衡量的是REITs政策带来的理论边际弹性——比率越高，说明若存量资产均可变现，对公司的价值重估空间越大。但实际受益程度还取决于资产所在城市能级、变现难易程度以及企业对资金的渴求度，需结合基本面综合判断。