发改委REITs新政对商业地产影响几何？新城控股如何受益于政策东风？

发改委236号文将商业地产纳入基础设施REITs试点范围，标志着REITs基金正式进入国内商业地产需求端。对持有大量商业综合体的房企而言，这项政策的核心价值在于帮助其降杠杆、提供流动性、实现部分资产变现。新城控股凭借庞大的自持商业体量，在此轮政策中展现出显著的边际弹性——按3.8%净现金流分派率测算，其可变现资产/市值比率达到271%，在可比公司中弹性居前。

政策要点与测算逻辑

236号文（发改投资〔2023〕236号）明确支持百货商场、购物中心等消费基础设施发行REITs，并对项目收益提出具体要求：非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%。

测算采用“可变现资产/市值”模型：假设REITs政策落地后公司商业资产可全部变现，以此比值衡量政策带来的边际弹性。以新城控股为例，其2021年租金收入接近81亿元，按利润率水平可带来约40亿元EBIT，以3.8%分派率反推，可变现资产规模约1052亿元，对应3月26日市值，比率约为271%。

弹性背后的现实约束

弹性大不等于变现易。 新城控股的商业地产主要集中在三四线城市，而龙湖的综合体以一二线为主，同样项目在核心城市的变现能力明显更强。此外，龙湖财务状况更为稳健，对REITs的渴求度相对较低，也更不会低价转让权益。因此，理论上弹性越大的公司越受益于REITs，但实际落地还需考量资产质量与企业的变现意愿。

政策层面同样存在边界：236号文要求项目发起人（原始权益人）应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体，不得从事商品住宅开发业务，且回收资金需用于便民商业、智慧商圈等方向，严禁为商品住宅开发项目变相融资。这意味着REITs通道与住宅开发业务之间存在明确的隔离要求。

常见问题

新城控股为何在此轮政策中弹性最大？

核心在于其商业体量与市值之间的比值。新城2021年租金收入接近81亿元，对应约40亿元EBIT，按3.8%分派率测算可变现资产约1052亿元，远超其市值规模，因此比值达到271%，在可比公司中居首。但需注意，该测算假设资产可100%变现，未考虑土地能级、已抵押资产等因素。

政策对原始权益人有哪些限制？

236号文明确要求项目发起人不得从事商品住宅开发业务，回收资金需投向便民商业、智慧商圈、数字化转型等领域，严禁规避房地产调控要求、为商品住宅开发项目变相融资。这一规定划定了REITs政策的适用边界。

高比值是否意味着一定能受益？

不一定。可变现资产/市值比值反映的是理论弹性，实际受益程度还取决于资产变现难易和企业的变现诉求。例如新城商业项目多在三四线城市，流动性弱于一二线核心资产；而龙湖虽比值较低，但资产质量更高、财务状况更稳健，对REITs的依赖度也相对更低。