个股研究框架：从行业到公司，哪些指标必须自己算？

个股研究没有一套适用于所有行业的固定指标清单，但有几类数字必须自己动手算：行业层要自己核对市场规模与集中度口径，公司层要把 ROE 拆成净利率、周转率和杠杆三部分，估值层要算清历史分位，而自由现金流、单位经济模型和产能利用率这三项，几乎无法直接从现成报表摘要里拿到，只能自己推算。 直接引用第三方结论，容易把不同口径的数字混在一起比较。

行业层：先确认口径，再谈空间

行业研究的常见误区是先看增速再看口径。市场规模因统计范围不同可能相差数倍，需要先确认：统计的是整体市场还是可及市场、含不含上下游、数据来自哪类机构。

集中度（CR5 等）同样要自己核对：是按销量还是销售额计算、头部企业是否属于同一口径。政策方向可以做定性判断，但不宜把政策表述直接换算成业绩弹性。

公司层：ROE 拆解比单一数值有用

ROE 可以拆成三个因子：

同样水平的 ROE，靠高杠杆撑起来的质量和靠高周转撑起来的质量并不相同。 毛利率趋势要看多年方向而非单期波动；研发费用率要结合资本化比例一起看，否则容易高估投入强度。

估值层：分位数与可比口径

市盈率应放在自身历史区间里看分位，而不是只看绝对值高低。跨公司比较 PEG 或 EV/EBITDA 时，须确认盈利口径、折旧政策和资本结构是否可比；不同口径的估值倍数直接比较，结论往往失真。

必须自己算的三个数

• 自由现金流：经营现金流减去维持性资本开支。资本开支中多少属于维持性、多少属于扩张性，需要自己判断。
• 单位经济模型：单笔订单或单个客户带来的收入、变动成本与获取成本，用于判断增长是否真的创造价值。
• 产能利用率：实际产出与设计产能之比，需注意设计产能口径和爬坡阶段，避免把规划产能当作现有产能。

这三项都没有统一公式，计算过程本身就是研究结论的一部分。

小结

从行业到公司的研究，核心不是收集指标，而是统一口径、自己复算关键数字。行业空间与集中度先对齐统计范围，ROE 拆开看质量，估值放在历史与可比口径中判断，自由现金流、单位经济模型和产能利用率则必须动手计算。研究结论应随财报与行业规则更新而修正。

常见问题

个股研究一定要算自由现金流吗？

对资本开支较重、现金流波动大的行业，自由现金流往往是判断盈利质量的关键；轻资产行业可以把它作为辅助指标。重点在于自己明确维持性资本开支的假设，而不是照搬他人结果。

ROE 多高才算好？

不存在普适阈值。ROE 高低要与行业特性、杠杆水平和历史区间对照，拆解后的结构比数值本身更能说明问题；高杠杆推高的 ROE 需要额外关注风险。

行业集中度数据从哪里核对？

可参考行业协会、统计部门与上市公司年报披露的口径，并注意各来源统计范围是否一致。同一行业不同来源的 CR5 差异较大时，应先统一口径再比较。