产业链现状与上游成本冲击逻辑

康比特的业务版图涵盖蛋白增肌、能量胶、体重控制、骨骼健康及军需等板块。其中，蛋白增肌业务是公司的核心收入来源，实现收入6.98亿元，同比增长28.42%。该类产品对进口乳清蛋白原料存在极高的需求依赖，而该核心原料的采购价格曾出现大幅上涨。由于上游基础农牧及加工原料具备一定的大宗商品属性，这种价格的大幅波动会沿产业链直接向下传导，对公司目前约32.84%的整体毛利率形成直接的侵蚀与压迫，构成了实质性的原材料价格波动风险。

上下游议价能力分析

在产业链上游，面对海外乳清蛋白供应商，采购方往往需要承受被动接受价格的压力。在下游端，将成本压力完全转移给终端消费者或销售渠道存在较大难度。为了应对这一上下游议价博弈中的弱势地位，康比特正在通过丰富下游销售渠道来提升整体抗风险能力。例如，公司康比特益生菌电解质粉已入驻全国56家山姆会员商店；同时，累计赞助厦门马拉松、北京马拉松等超过450余场赛事，依托IWF等展会联动线下活动，以实体商超与赛事赞助结合的方式稳固终端需求盘。

产业链破局与成本控制应对策略

面对上游风险的挑战，深化以下产业链应对策略是关键：

• 推动技术升级与产品结构优化：通过研发提升产品附加值来修复承压的毛利率。公司已创新研发CPTMaxTM能量配方，并完成CPT Pro®专利配方全线升级；同时拓展骨骼健康子品牌“珍膝”及骨胶原蛋白片，并推出包含基础版、7重版、黑胶版的能量胶矩阵。
• 加速数字化经营与业务多元化：上线接入大模型的“AI运动营养师”小程序以提升运营效率。同时，依靠军需业务（实现收入2.10亿元，同比增长58.69%）和蛋白棒业务（实现收入626万元，同比增长43.69%）等多板块矩阵，分散单一上游原料带来的风险冲击。

常见问题

进口乳清蛋白价格波动对康比特的具体影响是什么？

乳清蛋白是康比特核心业务蛋白增肌产品的关键原料，该业务实现收入6.98亿元。原料价格的大幅上涨构成了公司的原材料价格波动风险，会直接挤压利润空间，对公司约32.84%的整体毛利率造成明显的承压影响。

康比特除了蛋白增肌外还有哪些业务增长点？

公司具备多元业务矩阵，其中军需业务实现快速增长，收入达2.10亿元；体重控制相关的蛋白棒产品实现收入626万元，同比增长43.69%；能量胶产品实现收入3,733万元，形成包含基础版、7重版等在内的产品矩阵。

康比特如何通过产品端应对原材料成本风险？

公司主要通过提升产品技术附加值来消化成本压力，包括创新研发CPTMaxTM能量配方与完成CPT Pro®专利配方全线升级，并切入骨骼健康领域发布“珍膝”子品牌。此外，通过上线“AI运动营养师”小程序推进数字化经营，提升整体经营效率。

原材料成本挤压与规模对冲效应

在光伏产业链中，上游硅料与银浆等关键材料的涨价直接抬升了中游电池与组件的制造成本。面对价格低位与成本高企的双重夹击，单纯依靠组件制造的利润空间被严重压缩。天合光能采取了以规模摊薄固定成本的策略，其历史组件总出货量超67GW（其中N型组件占比高达95.8%），单季组件出货量突破13GW。这种高规模的产出在一定程度上缓解了固定成本压力，使得单瓦经营性亏损得以控制在约0.05元/W的范围内并呈现收窄态势。

多元化业务构建上下游利润缓冲垫

当组件环节面临毛利率转负的困境时，系统解决方案与储能等下游业务成为了利润的“缓冲垫”。从各板块的实际表现来看，天合光能的盈利结构正在进行内部互补：

• 系统与分布式业务：历史营收123.6亿元的系统解决方案保持了11.7%的毛利率；其中分布式系统单季贡献经营利润近3亿元。
• 储能业务：历史营收42.8亿元，毛利率达14.7%。单季出货1.3GWh并实现净利润超5000万元，海外高价值市场出货占当季比例超90%。
• 支架业务：单季出货超1GW，贡献经营性利润超1000万元。

此外，公司经营性现金流实现大幅改善并单期净流入41亿元，资本开支也呈现收缩态势降至10.8亿元，为穿越产业周期提供了资金保障。

常见问题

硅料与银浆涨价如何影响光伏组件的毛利率？

硅料与银浆是制造光伏电池与组件的核心原材料，其价格上涨会直接增加中游制造环节的成本。在行业供需失衡、下游组件产品价格处于低位时，成本无法有效向下传导，导致组件毛利率承压。

天合光能在组件毛利率为负的情况下如何维持整体运转？

天合光能通过多元化业务布局来对冲组件环节的利润挤压。分布式系统、储能（尤其是毛利率较高的海外市场）以及支架业务贡献了实质性的经营利润；同时，公司大幅收缩资本开支并改善经营性现金流，从而保障了整体运转。

天合光能的光伏组件业务目前处于什么状态？

光伏组件业务目前正处于承受行业周期压力的阶段，但呈现出规模扩张与亏损收窄的特征。单季出货量超13GW体现了市场覆盖度，且单瓦经营性亏损已收窄至约0.05元/W，表明规模化生产正在逐步摊薄部分运营成本。

上游成本与产品结构调整的传导冲击

在产业链传导过程中，原材料PET涨价与大包粉价格上浮直接推高了中游环节的包材与原料加工成本。与此同时，李子园自身的业务结构也在发生调整。虽然核心的含乳饮料品类拥有传统商超与流通渠道的基础优势，但近期因主动调整产品价格体系及经销商政策，其营收呈现下滑态势，这在一定程度上削弱了规模效应对冲成本压力的能力。

为了寻找新的增长点，公司正将经营重心转向新品培育，升级版维生素C水、电解质水等水饮系列以及早餐、果汁系列正陆续上市与铺市。然而，新品在迅速起量的同时，普遍伴随着偏低的毛利率水平。低毛利新产品占比的提升，与PET及大包粉价格上浮相叠加，共同加剧了整体盈利能力的下滑压力。

渠道布局与区域市场的承压表现

在面临产业链成本传导压力的同时，公司在渠道与区域层面的部分变化也增加了短期业绩的不确定性。李子园正积极拓展零食量贩系统、电商平台以及餐饮、团餐等新兴消费场景，其中电商渠道实现了高速增长；区域方面，西北区域增速表现亮眼。然而，作为优势区域的华东市场，受经销商价格体系调整影响，短期业绩出现承压。

此外，公司的销售费用率与管理费用率均有不同幅度上升。综合来看，在原材料价格波动、新品毛利率偏低以及费用投入增加的多重交织下，公司毛利率短期面临下行挑战。

常见问题

李子园（605337）近期营收下滑的主要原因是什么？

核心含乳饮料业务营收呈现下滑态势，主要系公司主动调整了产品价格体系及经销商政策所致。优势的华东区域受此调整影响，短期业绩出现承压。

哪些因素直接导致李子园后期毛利率下滑？

主要受三大核心因素叠加影响：一是原材料PET涨价，二是大包粉价格上浮，三是公司低毛利新品迅速起量。这三项因素共同增加了产业链的成本传导压力。

李子园目前主要在拓展哪些新兴渠道与业务？

公司正积极拓展零食量贩系统与电商平台，其中电商渠道实现高速增长；消费场景上，正加强餐饮、早餐及团餐渠道合作。产品端则重点培育升级版维生素C水、电解质水等水饮系列及果汁系列。